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8月18日（周二），全球长久期政府债券再次面临估值压力，德国国债市场表现尤为突出。德国10年期国债收益率最新报3.25%左右，接近2011年以来的高位。德国7月CPI同比上升2.8%，欧元区7月调和CPI初值为2.9%，其中能源价格同比大涨10.0%。欧洲央行当前仍将存款机制利率保持在2.25%不变。由此可见，长端债券已不再只是受政策利率单一因素影响，而是通胀、财政供给和期限溢价同步升高后出现的重新估值。

此次增发的标的为票息2.90%、2056年8月到期的德国30年期国债。这只债券并非新发行品种，而是于2025年首次确立基准期限，之后持续进行增发。官方信息显示，截至7月中旬，该券存量规模已达295亿欧元；今年5月曾增发35亿欧元，最终收益率为3.53464%，而目前长端市场收益率已明显高于彼时水平。

因此，真正值得关注的并非单笔融资的规模，而是投资者所要求的期限补偿。30年期债券久期较长，收益率即使出现同等幅度的变动，也会带来更大的价格波动。长期以来，德国国债一直充当欧元利率体系中核心基准资产的角色，但作为基准资产并不意味着期限溢价必然处于低位。当财政供给增加、通胀波动加剧时，即便信用风险并无实质性变化，投资者同样会要求更高的持有补偿。

本次增发的初步定价大约比2054年到期的基准券高出0.4个基点，显示出二级市场仍在围绕相邻期限曲线进行精细化定价。这更多体现的是超长期债券供给压力和流动性补偿，而非简单的信用风险变化。

德国债券市场最显著的结构性变化来自融资需求。2027年联邦预算草案总支出约5554亿欧元，仅核心预算净借款就达1488亿欧元；如果将基础设施等预算外安排计算在内，整体融资规模将进一步扩大。政府公布的2027年投资规模约为1180亿欧元。

根据市场测算，2027年德国国债净发行规模可能上升至约1630亿欧元，高于2026年约1370亿欧元的水平；KCM柯尔凯思外汇再加上约2380亿欧元到期偿还压力，毛融资规模有可能接近4000亿欧元。

这改变了以往评估欧洲债券的传统框架。过去，长端收益率更多围绕经济增长、通胀以及欧洲央行政策路径而波动，如今还必须将持续的债券净供给因素纳入考量。当债务期限不断拉长，财政支出对债市的影响不再局限于债务总量，还体现在久期供给层面。保险机构、养老金和资产管理公司究竟能承接多少超长期久期，将直接影响发行规模扩大时需要多高的期限溢价才能实现市场出清。

简单来说，财政政策正从供给端直接作用于收益率曲线，而不再单纯依赖货币政策的间接传导。

欧元区7月通胀初值升至2.9%，高于6月的2.8%，其中能源通胀从8.5%抬升至10.0%，服务价格同比上涨3.3%。德国7月CPI同样由6月的2.3%攀升至2.8%。KCM柯尔凯思外汇这些数据显示，通胀短期回落过程正遇到明显扰动。

欧洲央行7月会议维持存款机制利率2.25%、主要再融资利率2.40%、边际贷款利率2.65%不变，并继续强调能源冲击可能持续以及第二轮价格影响存在不确定性。

从收益率曲线结构看，德国1年期国债收益率约为2.60%，10年期约为3.25%，15年期约为3.54%，长端明显高于短端，曲线维持正斜率，且体现了较高的期限溢价补偿。

这种曲线结构并不能简单理解为市场对政策利率的单向预期。长端收益率本身包含未来短端利率预期、通胀风险溢价、实际利率以及期限溢价等多个组成部分。目前财政发行扩张与能源价格冲击相互叠加，使得期限溢价的重要性更加突出。对于市场而言，更值得关注的指标包括10年至30年曲线斜率、相邻超长期债券的利差、一级发行订单情况，以及新券相对于老券的流动性溢价。